2025年产业永续债市场分析：挖掘与防范并重

本篇文章的部分核心观点、图表及数据，出自华泰证券于2025年1月9日发布的报告《固收专题研究：产业永续债机会挖掘与风险防范》，如需获得原文，请前往文末下载。

随着市场环境的变化，产业永续债逐渐成为投资者关注的焦点。本文将深入分析2025年产业永续债的市场机会与风险，探讨其在当前经济形势下的投资价值和潜在风险，为投资者提供全面的参考。

关键词：产业永续债、市场机会、风险防范、信用资产荒、会计处理

1、产业永续债的市场机会

2023年以来，利率中枢下移和机构欠配现象持续，产业永续债的品种利差趋势下行。2024年，在低息环境下，产业永续债略有放量，且长久期供给增加。展望2025年，信用资产荒的逻辑难以逆转，产业永续债的品种机会依然值得关注。特别是年底利率快速下行，流动性偏弱的永续债品种利差走阔，考虑到跨年后非银增量需求较多，产业永续债的补涨机会值得关注。重点关注有一定利差、景气度较高或稳健的行业，如电力、交运、有色、公用事业等。负债端稳定的机构可以适当拉长久期，但应避免过度下沉。

2、产业永续债的发行主体与特征

产业永续债的发债主体以高等级、央国企为主。这些企业偏好永续债，因为永续债可以被认定为权益工具，有助于降低资产负债率。目前，发债主体主要集中在电力、建工、煤炭、综合、交运等行业，排名前五的行业存量占比达到69.4%。从发行主体的信用评级来看，AAA级和AA+级占比分别为94.4%和5.0%，显示出较高的信用质量。此外，永续债的发行期限呈现先缩短后拉长的趋势，2024年“5+N”年长久期供给增加，表明市场对长期资金的需求依然存在。

3、如何甄别“真假”永续债

“真假”永续债的判断主要集中在“股债”性质的判断上。股性较强的永续债展期可能性更高，通常被认为是“真永续”，而债性较强的永续债更接近一般债券。影响永续债“股债”性质的主要条款设置包括重定价周期、利率跳升机制、基准利率、次级条款、回售条款和利息递延条款。例如，重定价周期越长，不确定性越高，股性越强；利率跳升机制生效越晚、幅度越低，股性越强；基准利率平均天数越高，与市场利率的偏离越大，股性越强；次级条款导致偿付顺序靠后，风险增加，股性强；有回售条款的债性强；利息递延条款增加了回报的不确定性，股性强。

4、产业永续债的风险防范

产业永续债不赎回的案例主要包括主动展期、被动展期和违约三种类型。主动展期通常由于跳息条款生效较晚、幅度较小或无跳息条款、市场利率下行使得发行人融资成本降低。被动展期则多因发行人基本面恶化导致融资困难，此时容易出现债券违约。截至2024年12月27日，不赎回的产业永续债共有51只，其中37只在行权到期时选择展期，14只直接违约，展期债券中有16只后续仍然违约。产业永续债信用风险防范需要关注“违约+估值+条款”三个维度，在基础主体信用分析的基础上，还要避免条款陷阱、关注流动性风险等。