2025年转债市场分析：多头思维下的逢低布局策略研究

本篇文章的部分核心观点、图表及数据，出自华创证券于2025年2月7日发布的报告《2025年转债年度策略：多头思维，逢低布局》，如需获得原文，请前往文末下载。

可转债作为一种兼具债券和股票特性的金融工具，近年来在资本市场上备受关注。2025年，随着宏观经济环境、政策导向以及市场流动性的变化，转债市场呈现出新的特征和投资机会。本文将从多头思维的角度出发，深入分析2025年转债市场的供需格局、条款变化、估值趋势以及投资策略，旨在为投资者提供有价值的市场洞察。

关键词：2025年转债市场、多头思维、逢低布局、供需格局、条款变化、估值趋势、投资策略

一、2025年转债市场的供需格局与市场重构

2025年，转债市场的供需格局正在发生显著变化，这一变化将深刻影响市场的整体表现和投资机会。

从供给端来看，2025年转债市场的供给恢复信号明显。一方面，破净转债的发行审核逐渐放松，如南京医药和太阳能的转债发行获深交所审核通过，这标志着市场对转债的接受度有所提高。另一方面，监管审批节奏的加快也预示着转债市场的供给将逐渐恢复至2022-2023年的水平。数据显示，2025年待发预案中20-50亿元及50亿元以上规模的转债发行量有望达到80%的发行概率，这将为市场带来新的活力。然而，2025年也是转债到期的大年，预计到期转债规模约787亿元，这将在一定程度上缓解市场的供给压力。

从需求端来看，险资、一级债基及ETF成为转债市场的主要边际增量。这些资金的流入不仅改变了市场的资金结构，也对转债的定价产生了重要影响。由于险资等资金具有较强的保守性，其交易行为往往偏向右侧，导致估值抬升阶段的尾段容易出现加速现象。此外，保守类资金的流入也使得低价转债的估值修复更为明显，进一步推动了市场的结构性分化。

综合来看，2025年转债市场的供需格局正在重构。供给的恢复和需求结构的变化将使市场的缩容斜率明显放缓，尤其是20-50亿元发行规模的二梯队转债有望迎来增长。这一变化不仅为投资者提供了更多的选择，也为市场的长期发展奠定了基础。

二、条款变化与市场影响

转债的条款设计一直是影响其市场表现的重要因素。2025年，条款的变化将继续对市场产生深远影响，特别是在下修和强赎条款方面。

下修条款的灵活性增强。2024年是转债下修的大年，上市公司通过缩短不下修承诺期、提高不设置承诺期比例等方式，增强了下修的灵活性。这一趋势在2025年有望延续，特别是在临期转债和弱波动行业占比提升的背景下，下修诉求将进一步强化。数据显示，2024年底与2023年底相比，进入回售期的转债数量大幅提升，这使得上市公司促转股的急迫性更高。此外，医药生物、基础化工等低波动行业的转债数量增加，也使得下修条款的运用更为关键。

强赎意愿的持续强化也将对市场产生重要影响。2024年，转债市场的强赎频率和概率显著提高，特别是在权益市场表现强势的背景下，更多转债实现了平价修复和强赎条款的触发。2025年，随着转债市场的“老龄化”趋势延续，强赎意愿将进一步增强。数据显示，实施强赎的转债平均存续期在持续增加，这表明上市公司对促转股的时间压力在不断增长。

回售风险在2025年将得到显著缓解。2024年，由于权益市场的回暖和转债信用风险的化解，超低平价和破面转债的数量大幅减少，回售风险不再呈现面状扩散，而是聚焦于少数高风险个券。这一变化使得投资者在选择转债时，可以更加关注个券的信用风险和市场表现，而无需过度担忧系统性回售风险。

总体而言，2025年转债市场的条款变化将继续对市场产生重要影响。下修条款的灵活性增强和强赎意愿的强化，将为投资者提供更多的博弈机会，同时也需要投资者更加关注条款变化对个券估值和市场表现的影响。

三、估值趋势与投资机会

2025年，转债市场的估值趋势呈现出明显的分化特征，这为投资者提供了丰富的投资机会。

从债性估值来看，资产荒的延续使得底仓类转债的估值持续处于高位。数据显示，转债市场的YTM（到期收益率）中位数整体仍处于低位，与十年期国债收益率的利差达到2.69个百分点，表明债性估值依然偏贵。特别是金融、高评级、大余额等底仓属性的转债，其债性估值普遍处于历史极值区间。然而，随着2025年年初资金回流的放缓，极高位的债性估值可能出现回调机会，全年有望在偏高位震荡。

从股性估值来看，2025年初的估值修复已接近尾声，市场对权益市场的高预期使得股性估值维持在高位。数据显示，转债的隐含波动率与股指期权隐含波动率的缺口在2024年12月基本收敛，表明转债估值的内生修复阶段已经结束。然而，由于权益市场的高波动性依然对转债的期权价值提供支撑，股性估值在短期内仍将维持高位。但从长期来看，股性估值的进一步抬升需要更多的逻辑支撑。

在估值分化的情况下，中等平价转债的估值相对更具吸引力。数据显示，2024年低平价转债的估值修复已经基本完成，而高平价转债的估值修复逻辑不够顺畅，估值天花板有限。相比之下，中等平价转债普遍价格适中，向上有弹性，向下有债底，在权益市场展望不清晰的当下，具有更强的容错率。

因此，2025年转债市场的估值趋势为投资者提供了丰富的投资机会。投资者可以在债性估值回调时关注底仓类转债，在股性估值分化中寻找中等平价转债的投资机会，从而实现资产的稳健增值。

四、投资策略与风险提示

2025年，转债市场的投资策略应围绕多头思维展开，特别是在逢低布局方面，投资者可以寻找估值洼地和投资机会。

双低策略（低价格+低转股溢价率）在2025年依然具有较高的投资价值。由于权益市场的高波动性和弱逻辑，投资者可以通过双低策略以较低的成本完成左侧布局，同时避免过多的回撤风险。数据显示，2024年以来，双低策略的表现优于传统策略，特别是在信用风险降低的背景下，双低策略的性价比更为突出。

临期转债的投资机会也不容忽视。尽管临期转债的时间价值会加速丢失，但其负面因素已经在估值中得到充分体现。数据显示，剩余期限不足1.5年的临期转债的估值明显低于市场均衡水平，投资者可以在分辨个券促转股预期后，关注临期低估值转债的投资机会。

投资者还可以适当关注二梯队转债。由于高评级、大规模转债的估值已经处于历史高位，而中等评级和规模的二梯队转债的性价比更为突出，投资者可以在市场回调时进行下沉配置，以获取更高的投资收益。

投资者在2025年也需要注意市场的风险。宏观经济修复不及预期、关税政策变化、地缘政治风险等因素可能导致权益市场的超预期调整，进而影响转债市场的表现。同时，转债市场的资金流入逆转、信用冲击再临以及供给恢复不及预期等因素，也可能导致转债估值的超预期调整。因此，投资者在布局时需要充分考虑风险因素，合理配置资产。