2025年券商自营投资研究报告：多元化资产配置与策略优化助力行业发展

本篇文章的部分核心观点、图表及数据，出自东吴证券于2025年1月24日发布的报告《证券Ⅱ行业深度报告：券商自营投资新时代：优化资产配置效能，聚焦多元化策略》，如需获得原文，请前往文末下载。

近年来，随着资本市场改革的不断推进和市场竞争的加剧，券商自营业务逐渐成为券商业绩的重要支撑。本文通过对券商自营业务的深入分析，探讨其在资产配置多元化、投资策略优化以及市场环境变化中的现状与未来趋势。文章将从券商自营业务的收入贡献、资产配置结构、投资策略调整以及市场环境变化等多个维度展开，旨在为行业参与者和研究者提供全面的视角和参考。

关键词：券商自营业务、资产配置、多元化策略、市场趋势、竞争格局

一、券商自营业务崛起，收入贡献显著提升

券商自营业务在过去十多年间经历了快速的发展，其收入贡献在券商业绩中的比重不断攀升。2009年左右，券商自营业务收入占比仅为10%左右，而到2023年，这一比例已提升至30%左右。2024年上半年，自营业务收入占比更是达到了41%，成为券商收入的第一大来源。这一变化的背后，是传统经纪、资管和投行业务收入贡献的持续下滑，以及自营业务与权益、债券市场收益率高度相关的特性。

从市场环境来看，佣金率和管理费率的持续下行使得传统费类业务的盈利空间受到挤压。与此同时，自营业务凭借其较高的收益弹性和市场敏感性，逐渐成为券商收入增长的核心驱动力。尤其是在市场波动较大的时期，自营业务的表现更能体现券商业绩的弹性。例如，2019年以来，科创板和创业板的跟投制度为券商带来了新的业务增长点，截至2024年末，全市场未解禁跟投头寸规模超过80亿元，累计投入资金近350亿元，这一业务模式不仅为券商带来了可观的投资收益，也进一步加剧了自营业务的业绩波动。

大型券商近年来大力发展衍生品业务，通过股指期货、场外期权等工具对冲风险，推动自营业务从传统方向性投资向非方向性投资转型。以中金公司为例，2023年其权益类资产中，场外衍生品对冲持仓占比高达87%，这种业务模式的转变有效降低了市场波动对券商整体盈利的影响，提升了券商业务的稳定性和抗风险能力。

二、资产配置多元化，权益与固收并重

券商自营业务的资产配置在过去几年中呈现出明显的多元化趋势。从母公司口径来看，券商自营对权益类资产的配置比例逐步下降，而固收类资产的配置比例则显著上升。2019-2024年上半年，证券公司母公司口径的自营投资规模从2.7万亿元增长至5.1万亿元，其中，自营权益类证券及证券衍生品规模从3338亿元增长至3943亿元，占比从12%下降至8.3%；而自营非权益类证券及衍生品规模从2.4万亿元增长至4.7万亿元，占比从88%增长至92%。

这种资产配置的调整反映了券商在市场环境变化下的战略转型。一方面，股票市场的高波动性使得传统方向性投资面临瓶颈，尤其是在科技股占比不断提升、上市公司业务多元化发展的背景下，传统投资模式的收益稳定性受到挑战。另一方面，固收类资产在利率下行的环境中表现良好，成为券商自营业务收益的重要来源。然而，随着利率水平逐渐接近历史低位，固收类资产的配置难度也在增加。因此，券商开始关注“固收+”策略，通过增加可转债、永续债等资产的配置，优化投资组合的收益结构。

在权益类资产配置方面，券商通过跟投制度、衍生品业务以及对高股息类资产的重视，逐步提升权益类资产的配置比例。2019-2024年上半年，前十家券商交易性金融资产、其他债权投资、其他权益投资、债权投资的平均占比分别为77%、18%、4%、2%。2023年以来，权益市场波动加大，但高股息类资产表现优异，券商开始重视红利类资产的配置，其他权益类工具占比由2022年的1%提升至2024年上半年的6%。

三、投资策略优化，聚焦非方向性投资与多元工具运用

在市场环境变化和监管要求提升的背景下，券商自营业务的投资策略也在不断优化。传统的方向性投资完全随行就市，缺乏逆周期能力，而通过股指期货、场外期权等工具的运用，券商逐步发展非方向性投资，弱化了权益市场波动对公司整体盈利的影响。例如，中金公司通过场外衍生品对冲持仓，有效降低了市场波动对权益类资产的影响，这种策略的转变不仅提升了券商业务的稳定性，也使其在复杂的市场环境中更具竞争力。

券商在投资工具的选择上也更加多元化。除了传统的股票、债券和基金外，券商还增加了对可转债、永续债、高股息类资产以及衍生品的配置。可转债具有债权和股权的双重特性，能够在市场下跌时提供债底保护，而在市场上涨时则具备向上的弹性。永续债则因其独特的结构和较高的收益率，成为券商固收类资产配置的重要选择。2023年以来，中信证券、申万宏源、招商证券等头部券商纷纷增加永续债的配置规模。

在权益类投资方面，券商通过客需类业务的发展，推动自营业务从传统方向性投资向非方向性投资转型。这种转型不仅降低了市场波动对券商整体盈利的影响，也提升了券商业务的稳定性和抗风险能力。例如，中金公司在2023年的权益类资产中，场外衍生品对冲持仓占比高达87%，这种业务模式的转变有效降低了市场波动对券商整体盈利的影响，提升了券商业务的稳定性和抗风险能力。

四、市场环境变化与未来趋势展望

券商自营业务面临着复杂的市场环境和多方面的挑战。一方面，权益市场的大幅波动对券商自营业务的收益稳定性提出了更高的要求；另一方面，宏观经济复苏的不确定性以及资本市场的监管趋严，也给券商的业务发展带来了诸多不确定性。在这种背景下，券商需要不断提升自身的风险管理能力和投资策略的灵活性，以应对市场的变化。

从未来趋势来看，券商自营业务将继续聚焦多元化资产配置和策略优化。随着利率水平的逐渐下行，固收类资产的配置难度将进一步增加，而“固收+”策略将成为券商优化投资组合的重要方向。此外，权益类资产的配置比例有望进一步提升，尤其是在高股息类资产和衍生品业务的支持下，券商将通过多元化的工具和策略，提升权益类资产的收益稳定性。

券商自营业务的国际化布局也将成为未来的重要发展方向。随着资本市场的进一步开放，跨境业务将成为券商拓展业务空间的重要领域。部分大型券商已经在跨境衍生品业务中取得了显著的成果，未来，随着市场环境的改善和监管政策的支持，跨境业务有望成为券商自营业务新的增长点。