远瞻慧库-360WHY
财富效应是指居民资产增值后对消费具有显著拉动作用的经济现象。在宏观经济研究中，财富效应是连接资产市场与消费行为的重要桥梁。它通过影响居民的广义收入和消费能力，进而影响消费支出。本报告将探讨财富效应的宏观意义，特别是在不同国家背景下，财富效应如何影响居民的消费倾向和经济行为。
关键词：财富效应、消费倾向、资产增值、宏观经济、中美对比
财富效应与消费倾向的关联性
财富效应的核心在于居民资产的增值如何转化为消费动力。理论上，财富效应通过影响居民的广义收入，进而影响消费支出。在统计层面，由于收入并不包括资本利得，我们只能通过消费倾向（消费/收入）来观察资本利得对居民消费的影响。海外经验显示，居民资产规模的增长能够显著改善居民的消费倾向，进而增加消费支出。以美国为例，2021年居民总资产同比涨幅最高，达到13.7%，消费倾向边际提高1.4个百分点，消费支出随之增长12.9%。其中，住房和股票涨价是资产增长的主要因素，分别对资产增长贡献了4.6%和4.1%。
在国内，居民财富效应同样能够提振消费，主要表现为消费倾向的提升。国内居民消费支出与资产规模走势大致同步，但部分年份却有背离。例如，2015年居民资产规模同比较上年提升6.1个百分点，居民消费支出增速却回落了1.4个百分点。然而，当我们考虑劳动报酬和其他收入等因素的扰动后，仅表征资产增值对居民消费影响的消费倾向同比与资产规模增速变动同向，2015年消费倾向的同比增量回升了0.2个百分点。
财富效应的形成机理
财富效应的形成机理可以从居民资产配置的角度进行分析。住房和金融资产在居民资产中占据重要位置，它们对财富效应的形成起着关键作用。住房作为居民资产的主要组成部分，对财富基础有着显著影响。2019年，居民总资产中住房占比高达64.7%，对居民财富基础的影响不言而喻。而金融资产，尽管在资产存量中占比不大，但由于其波动性较大，对财富弹性的影响也不容忽视。股票等金融资产仅占居民总资产的5.6%，但其规模同比的标准差高达68.9%，显示出较大的波动幅度。
住户调查口径下财产净收入占可支配收入的比重约为8.5%，而加上资产增值后，广义财产收入占总收入比重近15%。这意味着，房价和股价的上涨直接影响相关资产市值，但住户调查口径下的财产净收入并未包括资产增值收入。2019年，住户调查口径下的财产净收入占居民可支配收入的比重为8.5%，而房屋增值收益占比达6.9%，资本利得贡献为-0.04%，广义财产收入在居民总收入中的占比达到了14.8%。
财富效应的国际比较
与海外相比，中国的财富效应中房市占比高而股市占比低，且股市波动大于海外，这在一定程度上抑制了财富效应的形成。以美国为例，居民股票和基金占比较2009年提升了9.1个百分点至24.1%，高于中国18.4个百分点。同时，近十年来美国股市稳健上涨，回撤较小，股市财富效应的形成更加稳健且可持续，推动资产规模同步扩大。
在国内，股市“疯牛”时期不同收入阶层收益分化，财富效应明显弱化，而“慢牛”时期更易形成可持续的财富效应。个人持股收益每增长1%，在“慢牛”时期持股市值平均增长0.9%，而在“疯牛”时期仅增长0.6%。并且，在“疯牛”时期，低收入群体的资本利得为负，消费倾向走弱；高收入居民资本利得为正，但消费倾向继续回落，股市财富效应明显弱化。
财富效应对消费结构的影响
财富效应不仅影响消费总量，还对消费结构产生影响。房价上涨过程中，家电等地产链消费涨幅更大，而股市上涨期间，文娱类消费支出表现较为亮眼。受居民住房财富效应的影响，建筑装潢、家具等地产链商品销售涨幅较大。例如，在2016年房市财富效应占主导时，家具零售增速超过规上商品零售同比4.6个百分点。而在持股收益率上升期间，文娱类商品消费支出增长较快；如在2015年和2017年个人持股收益率较高时，体育娱乐用品商品零售分别较平均商品零售同比高8.8和7.5个百分点。
总结
财富效应是宏观经济中一个重要的概念，它揭示了居民资产增值与消费行为之间的内在联系。通过对比中美两国的情况，我们可以看到财富效应在不同经济体中的作用机制和影响程度存在差异。在中国，住房市场的财富效应占据主导地位，而股市的财富效应相对较弱。理解这些差异对于制定有效的宏观经济政策和理解消费趋势具有重要意义。随着经济的发展和金融市场的成熟，财富效应的作用可能会发生变化，因此持续监测和研究财富效应对于把握经济动态至关重要。
